Estratégias De Gerenciamento De Portfólio Baseadas Em Opções

Estratégia como um portfólio de opções reais Quando os executivos criam estratégia, eles se projetam e sua organização no futuro, criando um caminho de onde eles estão agora para onde eles querem estar alguns anos na estrada. Em mercados competitivos, no entanto, ninguém espera formular um plano detalhado a longo prazo e segui-lo de forma insensata. Assim que começamos o caminho, começamos a aprender sobre as condições do negócio, as ações dos concorrentes, a qualidade de nossos preparativos, e assim por diante e precisamos responder com flexibilidade ao que aprendemos. Infelizmente, a ferramenta financeira baseou-se mais amplamente para estimar o valor dos estoques de avaliação de risco de fluxo de caixa (DCF) estrategicamente, que seguiremos um plano predeterminado, independentemente de como os eventos se desenrolam. Uma melhor abordagem da avaliação incorporaria a incerteza inerente aos negócios e a tomada de decisão ativa exigida para uma estratégia ter sucesso. Isso ajudaria os executivos a pensarem estrategicamente ao capturar o valor de fazer exatamente isso de gerenciar ativamente em vez de passivamente. As opções podem fornecer essa visão extra. Os avanços no poder de computação e nossa compreensão do preço das opções nos últimos 20 anos tornam possível que agora seja possível começar a analisar estratégias de negócios como cadeias de opções reais. Como resultado, a atividade criativa da formulação da estratégia pode ser informada por análises de avaliação mais cedo e não mais tarde. A percepção financeira pode realmente contribuir para moldar a estratégia, em vez de ser relegada para um exercício pós-feito de verificar os números. Em termos financeiros, uma estratégia de negócios é muito mais uma série de opções do que uma série de fluxos de caixa estáticos. Executar uma estratégia quase sempre envolve fazer uma seqüência de decisões importantes. Algumas ações são tomadas imediatamente, enquanto outras são deliberadamente adiadas, de modo que os gerentes podem otimizar conforme as circunstâncias evoluem. A estratégia define o enquadramento dentro do qual as decisões futuras serão tomadas, mas, ao mesmo tempo, deixa espaço para aprender com desenvolvimentos em andamento e discrição para agir de acordo com o que é aprendido. Em termos financeiros, uma estratégia de negócios é muito mais como uma série de opções do que é como uma série de fluxos de caixa estáticos. Para considerar as estratégias como carteiras de opções reais relacionadas, este artigo explora um quadro apresentado em Oportunidades de Investimento como Opções reais: Primeiros passos nos números (HBR JulyAugust, 1998). Esse artigo explica como obter do valor DCF convencional para o valor da opção para um projeto típico em outras palavras, é sobre como obter um número. Este artigo estende esse quadro, explorando como o preço da opção pode ser usado para melhorar a tomada de decisão sobre a seqüência e o cronograma de um portfólio de investimentos estratégicos. Uma metáfora de jardinagem: opções como tomates Gerenciando um portfólio de opções estratégicas é como cultivar um jardim de tomates em um clima imprevisível. Entre no jardim em um determinado dia em agosto, e você encontrará que alguns tomates estão maduros e perfeitos. Qualquer jardineiro saberia escolher e comer aqueles imediatamente. Outros tomates estão podres, nenhum jardineiro jamais se preocupar em buscá-los. Estes casos nos extremos agora e nunca tomam decisões fáceis para o jardineiro fazer. No meio estão os tomates com diferentes perspectivas. Alguns são comestíveis e podem ser escolhidos agora, mas beneficiarão de mais tempo na videira. O jardineiro experimentado escolhe-os cedo apenas se esviros ou outros concorrentes puderem obtê-los. Outros tomates ainda não são comestíveis, e não há nenhum ponto em escolhê-los agora, mesmo que os esquilos os obtenham. No entanto, eles estão suficientemente longe, e há tempo suficiente na temporada, que muitos vão amadurecer e eventualmente ser escolhidos. Ainda outros parecem menos promissores e podem não amadurecer antes do final da temporada. Mas com mais sol ou água, menos ervas daninhas, ou apenas boa sorte, mesmo alguns desses tomates podem fazê-lo. Finalmente, há pequenos tomates verdes e flores tardias que têm pouca probabilidade de crescer e amadurecer antes da temporada terminar. Não há valor em escolhê-los, e eles também podem ser deixados na videira. Os jardineiros mais experientes podem classificar os tomates em seus jardins a qualquer momento. Além disso, no entanto, bons jardineiros também entendem como o jardim muda ao longo do tempo. No início da temporada, nenhuma fruta cai nas categorias agora ou nunca. No último dia, tudo isso cai em um ou outro porque o tempo acabou. A questão interessante é: o que o jardineiro pode fazer durante a temporada, enquanto as coisas mudam semana a semana. Um jardineiro puramente passivo visita o jardim no último dia da temporada, escolhe os tomates maduros e vai para casa. O jardineiro de fim de semana visita com frequência e escolhe frutas maduras antes que ele gagueie ou os esquilos o peguem. Os jardineiros ativos fazem muito mais. Não só eles observam o jardim, mas, com base no que eles vêem, eles também o cultivam: rega, fertilização e capina, tentando obter mais do que os tomates para crescer e amadurecer antes do tempo se esgotar. Claro, o clima é sempre uma questão, e nem todos os tomates vão fazer isso. Ainda assim, espera que o jardineiro ativo desfrute de um maior rendimento na maioria dos anos do que o jardineiro passivo. Na terminologia da opção, os jardineiros ativos estão fazendo mais do que simplesmente tomar decisões de exercícios (escolher ou não escolher). Eles estão monitorando as opções e buscando maneiras de influenciar as variáveis ​​subjacentes que determinam o valor da opção e, em última análise, os resultados. Os preços das opções podem nos ajudar a tornar-se mais eficazes, jardineiros ativos de várias maneiras. Isso nos permite estimar o valor da safra de todo o ano (ou mesmo o valor de um único tomate) antes que a temporada realmente termine. Também nos ajuda a avaliar as perspectivas de cada tomate à medida que a estação avança e nos diz ao longo do caminho para escolher e qual sair na videira. Finalmente, ele pode sugerir o que fazer para ajudar aqueles que vivem os tomates a amadurecer antes da temporada terminar. A Tour of Option Space Em vez de um gráfico de jardim, visualize um espaço de opções de retângulo bem chamado. O espaço de opções é definido por duas métricas de valor de opção, cada uma das quais captura uma parte diferente do valor associado ao poder adiar um investimento. O espaço de opções pode ajudar a resolver os problemas que um jardineiro ativo se interessará: seja para investir ou não (ou seja, escolha ou não para escolher), quando investir e o que fazer enquanto isso. Revise brevemente as duas métricas, que foram desenvolvidas em Oportunidades de Investimento como Opções reais. A primeira métrica contém todos os dados usuais capturados no valor presente líquido (VPL), mas adiciona o valor do tempo de adiar o investimento. Chamamos esse NPV de métrica q e o definimos como o valor dos ativos subjacentes que pretendemos construir ou adquirir dividido pelo valor presente da despesa necessária para construí-los ou comprá-los. Simplificando, esta é uma proporção de valor para custo. Por conveniência, aqui, bem, chame isso de métrica de valor para custo em vez de NPV q. Mas tenha em mente que o valor e os custos referem-se aos ativos dos projetos, não à opção desses ativos. Quando a métrica de valor para custo está entre zero e um, temos um projeto que vale menos do que o custo quando a métrica é maior do que um, o projeto vale mais do que o valor presente do que custa. A segunda métrica conhece nossa métrica de volatilidade. Ele mede o quanto as coisas podem mudar antes de uma decisão de investimento deve finalmente ser feita. Isso depende de quão incerto, ou arriscado, o valor futuro dos ativos em questão é e em quanto tempo podemos adiar uma decisão. O primeiro é capturado pela variação por período de retorno de ativos, o último é o tempo de expiração das opções. No artigo anterior, esta segunda métrica foi chamada de volatilidade acumulada. O espaço de opções é definido por essas duas métricas, com valor ao custo no eixo horizontal e volatilidade no eixo vertical. Veja o gráfico, o Espaço de opção é definido por duas métricas de valor de opção. A convenção usual é desenhar o espaço como um retângulo, com a métrica de valor a custo aumentando da esquerda para a direita (seu valor mínimo é zero) e a métrica de volatilidade aumentando de cima para baixo (seu valor mínimo também é zero) . Dentro do interior do retângulo, o valor da opção aumenta à medida que o valor de qualquer uma das métricas aumenta, de qualquer ponto do espaço, se você mover para baixo, para a direita, ou em ambas as direções ao mesmo tempo, o valor da opção sobe. O espaço de opções é definido por duas métricas de valor de opção. Podemos usar as duas métricas de valor de opção para localizar projetos no espaço de opções. Mover para a direita ou para baixo corresponde ao valor de opção mais alto. Como o espaço das opções nos ajuda na estratégia? Uma estratégia de negócios é uma série de opções relacionadas: é como se a condição de um tomate realmente afetasse o tamanho ou o amadurecimento de outro próximo. Isso, obviamente, torna as coisas mais complicadas. Antes de analisarmos uma estratégia, consideremos a circunstância mais simples em que os tomates que crescem no jardim não se afetam. Para fazer isso, precisamos explorar ainda mais o espaço das opções. Em um jardim real, bons, ruins e entre os tomates podem aparecer em qualquer lugar. Não é assim no espaço da opção, onde existem seis regiões separadas, cada uma das quais contém um tipo distinto de opção e uma prescrição gerencial correspondente. Criamos o espaço em regiões distintas ao usar o que sabemos sobre as métricas de valor para custo e volatilidade, juntamente com o VPL convencional. Qual é o valor agregado do espaço de opções de divisão desta forma. As finanças corporativas tradicionais nos dão uma métricaNPV para avaliação de projetos e apenas duas ações possíveis: investir ou não investir. No espaço de opções, temos NPV, duas métricas extras e seis ações possíveis que refletem não apenas o local de um projeto, mas também a probabilidade de ele acabar em algum lugar melhor no futuro. Quando retornamos à avaliação de estratégias, esse julgamento prospectivo será especialmente útil. Top of the Space: Now and Never. No topo do nosso espaço de opções, a métrica de volatilidade é zero. (Veja o diagrama Dividindo o Espaço de opção em Regiões.) Então, seja porque toda incerteza foi resolvida ou porque o tempo acabou. Com projetos de negócios, o último é muito mais provável. Assim, os projetos que acabam aqui diferem uns dos outros apenas de acordo com suas métricas de valor para custo, e é fácil ver o que fazer com eles. Se a métrica de valor para custo for superior a uma, avançamos e investimos agora. Se for inferior a um, investimos nunca. Uma vez que o tempo acabou, agora ou nunca descreve completamente nossas escolhas. Será conveniente se referir às regiões por número, então, indique os extremos 1 e 6. A Região 1 contém os tomates perfeitamente maduros, é a região do investimento agora. A Região 6 contém os podres, a receita que existe é investimento nunca. Dividindo o Espaço de Opções em Regiões Lado Direito do Espaço: Talvez Agora e Provavelmente Mais tarde. E quanto a projetos cuja métrica de valor para custo é maior do que uma, mas cujo tempo ainda não acabou. Todos esses projetos estão em algum lugar na metade direita do nosso espaço de opções, mas abaixo do topo. Os projetos aqui são muito promissores porque os ativos subjacentes valem mais do que o valor presente do investimento exigido. Isso significa que devemos prosseguir e investir de imediato. Em alguns casos, a resposta é claramente não, enquanto em outros casos talvez seja. Queremos distinguir entre esses casos. A chave para fazê-lo não é preço de opção, mas o VPL convencional. Em termos de analogia de tomate, estamos olhando muitos tomates promissores, nenhum dos quais está perfeitamente maduro. Queremos distinguir entre aqueles que, se escolhidos de imediato, são comestíveis (NPV gt 0) e aqueles que não são comestíveis (NPV fora do dinheiro: custa mais exercê-lo do que os ativos valem. O preço de exercício (X) É maior que o valor do ativo subjacente (S), portanto, NPV SX. A curva em nosso diagrama separa as opções que estão fora do dinheiro (VPL no dinheiro (NPV gt 0). Para os pontos acima da curva no diagrama, o VPL é positivo Para aqueles abaixo da curva, o NPV é negativo. Para os pontos realmente na própria curva, o NPV 0. Os projetos abaixo da curva, que bem chamam a região 3, são como os tomates não comestíveis que claramente não queremos escolher de imediato. Mesmo assim, Eles são muito promissores porque sua métrica de valor para custo é positiva e o tempo ainda não acabou. Chamo essa região provavelmente mais tarde porque, mesmo que ainda não devemos investir, esperamos investir eventualmente por uma fração relativamente alta desses Projetos. Enquanto isso, eles devem ser cultivados. Projetos que fal L acima da curva NPV 0 são ainda mais interessantes. Essas opções estão no dinheiro. Eles são como tomates que, embora não perfeitamente maduros, sejam comestíveis. Devemos considerar se os escolhemos cedo. Pode parecer contraditório considerar o exercício de uma opção cedo quando, ao longo de Ive, argumentou em Oportunidades de Investimento como Opções reais que é valioso poder adiar o investimento para esperar, ver o que acontece e depois fazer uma ótima escolha no último momento possível. Se existe um valor associado ao adiamento, por que sempre fazemos o contrário. Às vezes, especialmente com opções reais, o valor pode ser perdido e obtido pelo adiamento, e a decisão adequada depende do efeito que domina. O analógico financeiro para tal opção real é uma opção de compra em uma parcela de estoque. Se o estoque pagar um grande dividendo, o acionista recebe valor que o detentor da opção não. O detentor da opção pode querer se tornar um acionista simplesmente para participar do dividendo, o que de outra forma seria desistido. Pense no dividendo como valor perdido ao adiar a decisão do exercício. No caso de opções reais, onde o ativo subjacente é algum conjunto de fluxos de caixa do negócio, qualquer perda previsível de valor associada ao diferimento do investimento é como o dividendo em nosso exemplo de estoque. Fenômenos como mudanças pendentes em regulamentos, uma perda previsível de participação de mercado ou preempção de um competidor são todos os custos associados ao investimento mais tarde em vez de mais cedo e podem fazer com que façamos uma opção com antecedência. Ou, para usar a analogia do tomate, podemos escolher um tomate comestível cedo, se pudermos prever que os esquilos irão obtê-lo de outra forma. Ganhos e perdas imprevisíveis, no entanto, não nos levariam a exercer nossas opções com antecedência. As opções que estão no dinheiro (ou seja, aquelas para as quais NPV gt 0) devem ser avaliadas para ver se elas deveriam ser exercidas com antecedência. O investimento imediato nem sempre será o melhor curso de ação porque ao investir cedo a empresa perde as vantagens do diferimento, que também são reais. A decisão de investir antecipadamente exige uma comparação caso a caso do valor de investir imediatamente com o valor de esperar um pouco mais do que isso, de continuar a manter o projeto como uma opção. Eu me refiro a essa parte do espaço de opções como talvez agora porque podemos decidir investir de imediato. Permite rotular a região 2. Lado esquerdo do espaço: talvez mais tarde e provavelmente nunca. Todas as opções que caem na metade esquerda do espaço são menos promissoras porque a métrica de valor a custo é em todos os lugares inferior a um, e o VPL convencional é em todo o lado menor que zero. Mas até aqui podemos separar o mais valioso do menos valioso. O canto superior esquerdo é um território não promissor, pois as métricas de valor para custo e volatilidade são baixas. Estas são as flores tardias e os pequenos tomates verdes que provavelmente não amadurecerão antes da temporada terminar. Eu chamo essa parte do espaço da opção provavelmente nunca, e podemos rotular a região 5. Em contraste, a seção inferior (desta metade esquerda do espaço) tem melhores perspectivas porque pelo menos uma das duas métricas é razoavelmente alta. Eu chamo isso talvez mais tarde, e podemos rotular a região 4. O diagrama The Tomato Garden dispensa curvas extravagantes e simplesmente divide o espaço da opção aproximadamente nas seis regiões. O Jardim do Tomate Quando Fazer A Colheita Como um exemplo do que aprendemos com o jardim de tomate, considere seis projetos hipotéticos que não estão totalmente relacionados entre si. O quadro Estatísticas vitais de seis projetos independentes mostra os dados relevantes para esses projetos, que foram rotulados de A a F. Note que cada um deles envolve ativos no valor de 100 milhões. Dois deles (A e B) exigem investimentos de capital de 90 milhões, os outros quatro exigem despesas de 110 milhões. Então, A e B cada um têm um VPN positivo de 10 milhões. Cada um dos outros quatro tem um VPL negativo de 10 milhões. O VPL de todo o portfólio é negativo de 20 milhões ou, mais razoavelmente, positivo 20 milhões, uma vez que os quatro projetos com NPVs negativos podem ser incluídos em um valor de zero. O orçamento de capital convencional oferece apenas duas prescrições para investimento ou não investem. Seguindo essas regras, aceite os projetos A e B e rejeite todos os outros. Estatísticas vitais para seis projetos independentes Embora seus NPVs estejam bem agrupados, os seis projetos têm diferentes perfis de tempo e volatilidade, e, portanto, valores diferentes para suas métricas de valor para custo e volatilidade. Conseqüentemente, cada um está localizado em uma região diferente do espaço da opção. (Veja o diagrama Localizando os Projetos no Jardim de Tomate.) Localizando os Projetos no Jardim de Tomate A é um projeto agora que cai na região 1 C é um projeto nunca na região 6. Para ambos, o tempo acabou, então A métrica de volatilidade é zero. O Projeto B é muito promissor: seu VPL é positivo e sua métrica de valor para custo é maior que um. Parcelas B na região 2, e devemos considerar se devemos exercer nossa opção neste projeto cedo. No entanto, a menos que haja alguma perda previsível no valor futuro (ou um aumento no custo ou uma queda no valor), o exercício precoce não é apenas desnecessário, mas também subóptimo. A métrica de custo-custo do projeto Fs é maior do que uma, mas seu VPL é inferior a zero. Caia na região 3 e é muito valioso como opção, apesar do seu VPL negativo. Isso porque não expirará por dois anos e tem a maior volatilidade de todo o grupo. Portanto, o prognóstico do projeto Fs provavelmente é mais tarde. O Projeto E tem menos para o projeto F. É na região 4 e merece atenção porque, com um ano para ir e o desvio padrão moderado do retorno do seu activo subjacente (Iuml 0.3 por ano), ele só pode fazê-lo. É por isso que é classificado como talvez mais tarde. O Projeto D é muito menos promissor (provavelmente nunca) porque uma decisão deve ser tomada em apenas seis meses e, com baixa volatilidade, não há muita probabilidade de que D apareça no dinheiro antes que o tempo acabe. A estrutura baseada em opções nos dá uma avaliação diferente da abordagem DCF convencional. Como pode explicar a flexibilidade e a incerteza, a estrutura baseada em opções produz uma avaliação diferente desse portfólio do que a abordagem DCF convencional seria. Mais obviamente, onde os métodos do DCF dão ao portfólio um valor de 20 milhões, o preço de opção dá-lhe um valor de cerca de 74 milhões, mais do que três vezes maior. Tão importante, localizar esses projetos no jardim de tomate resulta em decisões de exercício particularmente diferentes. Em vez de aceitar dois projetos e rejeitar quatro, nossa análise de opções nos leva a aceitar um, rejeitar um, e esperar e ver sobre os outros quatro. E à medida que esperamos, sabemos como as perspectivas de cada projeto diferem. Além disso, não esperamos passivamente. Tendo apenas recursos limitados para se dedicar ao portfólio, percebemos que alguns projetos de espera e espera são mais propensos a recompensar nosso cultivo ativo do que outros. Em particular, podemos ver que os projetos E e F juntos valem cerca de 34 milhões (não negativos de 20 milhões ou mesmo 0) e devem ser cultivados ativamente em vez de abandonados. No mínimo, eles poderiam ser vendidos para algum outro jardineiro. Um Cultivo de Abordagem Dinâmica destina-se a melhorar a cultura, mas tem que trabalhar dentro dos limites definidos pela natureza. No espaço de opções, como na natureza, existem leis básicas de tempo e movimento. O mais básico é que as opções tendem a se mover para cima e para a esquerda no espaço da opção à medida que o tempo passa. Para cima, porque a métrica de volatilidade diminui à medida que o tempo se esgota. Para a esquerda, porque, como um cálculo de valor presente, a métrica de valor para custo também diminui ao longo do tempo se suas outras variáveis ​​constituintes permanecem constantes. Para ilustrar, considere o projeto F. Sua métrica de volatilidade é 0,566 e sua métrica de valor para custo é de 1,021. Agora deixe um ano passar e suponha que nenhuma das variáveis ​​do projeto Fs muda, exceto t, que agora é um ano em vez de dois. Se devemos recalcular as métricas, descobriremos que ambos diminuíram. A métrica de volatilidade cai de 0,566 para 0,400, o que move F para cima no espaço de opções. E sua métrica de valor para custo diminui de 1.021 para 0.964, isto é, 100divide110divide (10.06) 1, que move F para a esquerda. De fato, o projeto F se move da região 3 (provavelmente mais tarde) para a região menos promissora 4 (talvez mais tarde). Apesar de sua promessa inicial, a única maneira de o projeto F acabar no dinheiro (ou seja, na região 1 ou 2) e eventualmente financiar-se é se alguma força o empurra para a direita, superando o puxão natural para a esquerda, Antes que o tempo acabe. Apenas duas forças empurram nessa direção: boa sorte e gerenciamento ativo. Nem a força deve ser ignorada. Às vezes, conseguimos colocar-nos diretamente no caminho da boa sorte. Outras vezes, temos que trabalhar nisso. Os gerentes que cultivam ativamente um portfólio de oportunidades estão, de fato, trabalhando para empurrar as opções o mais longe possível para a direita no espaço antes de flutuar todo o caminho até o topo. Como isso é feito Ao tomar alguma ação que aumenta uma ou a outra das nossas métricas de valor de opção. Dos dois, a métrica de valor para custo é talvez a mais óbvia para trabalhar em primeiro lugar porque os gerentes estão mais acostumados a gerenciar receitas, custos e despesas de capital do que a volatilidade ou o tempo de expiração. Qualquer coisa que os gerentes possam fazer para aumentar o valor ou reduzir o custo moverá a opção à direita em nosso espaço. Por exemplo, os aumentos de preço ou volume, poupança de impostos ou requisitos de capital mais baixos, bem como qualquer redução de custos, ajudarão. Esses aprimoramentos ao valor são óbvios com ou sem uma estrutura de opções reais. O que o framework fornece é uma maneira de incorporá-los visual e quantitativamente no valor da opção através da métrica de valor a custo. O mundo real raramente dá aos gerentes o luxo de isolar uma variável e manter todos os outros constantes. Os gerentes não podem simplesmente declarar, elevamos os preços para aumentar o valor do nosso projeto. Mais provável, inventará e avaliará modificações de propostas complexas impulsionadas ou limitadas pela tecnologia, dados demográficos, regulamentos e assim por diante. Por exemplo, uma maneira de cultivar uma opção de entrada no mercado pode ser adicionar um novo recurso de produto. Isso pode implicar investimentos adicionais (aumento de X), mas também ajudará a diferenciar o produto no mercado local, permitindo preços mais altos (aumento de S), mas também adicionando custos de fabricação extras (redução de S), alguns dos quais são corrigidos. O efeito líquido na métrica de valor para custo é o que conta e o efeito líquido não é claro sem análise posterior. Avaliar o projeto como uma opção significa que há mais, e não menos, para analisar, mas o quadro nos diz o que analisar, nos dá uma maneira de organizar os efeitos e oferece uma interpretação visual. Observar a mudança na localização das opções em nosso espaço nos diz se seu valor aumentou ou caiu e se ele migrou para uma região diferente do jardim de tomate. Ainda há mais considerações mesmo neste exemplo simples de adicionar um recurso de produto. Os custos extra fixos significam maior risco, o que pode reduzir o valor do projeto (devido à necessidade de descontar fluxos de caixa futuros a uma taxa ajustada de risco mais elevada) e fazer com que sua métrica de valor a custo diminua ainda mais. Mas os custos fixos adicionais também representam a alavancagem operacional que aumenta a métrica de volatilidade. Isso aumenta o valor da opção. Podemos hipotetizar ainda que acrescentar um recurso extra estimulará um competidor a combiná-lo. Nós, por sua vez, podemos ser forçados a apresentar a próxima geração do nosso produto (no qual possamos uma opção diferente) antes do que de outra forma teríamos. Em geral, as ações tomadas pelos gerentes podem afetar não apenas a medida de valor a custo, mas também a métrica de volatilidade. Neste exemplo, ambos os elementos da volatilidade metricrisk e o tempo de expiração são afetados. E para mais de uma opção. Existe um spillover de uma opção para outra: adicionar um recurso reduz o período de tempo em que uma decisão posterior pode ser adiada. Para outras situações, há uma miríade de possíveis efeitos de spillover. Opções aninhadas em uma estratégia de negócios Uma vez que permitimos que as opções de um portfólio influenciem diretamente outras opções, estamos prontos para considerar estratégias: séries de opções explicitamente projetadas para afetar uma à outra. Podemos usar ninhos de opções sobre opções para representar a seqüência de contingências projetadas em um negócio, como no exemplo simplificado e hipotético a seguir. Três anos atrás, a WeatherIze Corporation comprou uma licença exclusiva para uma tecnologia para o tratamento de tecido para retardar sua ruptura em condições climáticas extremas. A idéia era desenvolver uma nova linha de tecido especialmente apropriada para toldos comerciais ao ar livre, um mercado que a empresa já atende com um produto menos durável. Agora, os engenheiros da WeatherIzes desenvolveram seu primeiro tecido tratado e a empresa está considerando fazer as despesas necessárias para divulgá-lo comercialmente. Se o produto for bem recebido pelos fabricantes de toldos, a WeatherIze terá que expandir a capacidade dentro de três anos de introdução apenas para atender produtores de toldos. O vice-presidente de desenvolvimento de negócios é exuberante. Ele antecipa que o sucesso nos toldos será seguido em mais dois anos por extensões de produtos, tratamento semelhante de diferentes tecidos projetados para bens de consumo como barracas, guarda-chuvas e móveis de pátio. Naquela época, WeatherIze aumentaria a capacidade novamente. A empresa pretende comercializar seus tecidos, expandir sua força de vendas e apoiar os produtos de consumo feitos a partir desses tecidos com publicidade cooperativa. A estratégia WeatherIzes para explorar a tecnologia de tratamento é bastante direta. Consiste em uma sequência específica de oportunidades de decisão. O primeiro passo da execução foi comprar a licença. Ao fazê-lo, a empresa adquiriu uma seqüência de opções aninhadas: desenvolver o produto para introduzir o produto para expandir a capacidade de fabricação de tecidos de toldo e expandir novamente para fabricar tecidos relacionados com a marca. Agora, tendo desenvolvido o produto, o WeatherIze faz parte da estratégia e está considerando o próximo passo: gastar na introdução do produto. Ou seja, é hora de exercer (ou não) a próxima opção real na cadeia. A estratégia WeatherIzes, neste momento, é representada no espaço de opções no diagrama WeatherIzes Estratégia como opções de chamadas aninhadas. Cada círculo representa uma opção cuja localização no espaço é determinada pelas suas métricas de valor a custo e volatilidade. O tamanho de cada círculo sólido é proporcional ao valor do recurso subjacente (S) para cada opção. A área dentro de cada círculo tracejado é proporcional às despesas necessárias (X). Assim, um círculo tracejado dentro de um sólido representa uma opção que está no dinheiro (S gt X). Um círculo tracejado fora de um círculo sólido mostra uma opção que está fora do dinheiro. Weatherizes Estratégia como opções de chamadas aninhadas Os segmentos de linha no diagrama indicam que as opções estão aninhadas. A opção de expandir para a produção do toldo é adquirida se e somente se a opção de introdução for exercida. Como tal, o recurso subjacente para a opção de introdução inclui o valor dos fluxos de caixa operacionais associados ao próprio produto e o valor presente da opção de expansão. Da mesma forma, a opção de expandir uma segunda vez para produção de produtos comerciais é adquirida somente se o WeatherIze decidir exercer sua primeira opção de expansão. O valor de toda a estratégia neste ponto é: Valor da Estratégia Inteira Na verdade, WeatherIze possui uma chamada em uma chamada. A opção de apresentar o novo tecido de toldo está no dinheiro e está prestes a expirar. (WeatherIze perderá sua licença se não continuar com a introdução). Assim que esta opção for exercida, a imagem muda. O círculo superior desaparece, os dois inferiores ficam ligados e começam a se dirigir para cima. Um dos fatores mais importantes que determinam se eles se movem para a direita ou para a esquerda em seu caminho é o quão bem o tecido do toldo faz no mercado. Mas também existem outros fatores. Qualquer coisa que melhore o valor da segunda opção de expansão aumenta o valor do primeiro, também, porque o valor da segunda opção faz parte do valor do valor do recurso subjacente para a primeira opção. Suponhamos, por exemplo, que os riscos associados aos ativos dos produtos de consumo e dos produtos aumentam. Permite rastrear os efeitos no diagrama O que acontece se a oportunidade de tecido consumidor se tornar mais rudimentada O efeito mais direto é a segunda opção de expansão, que se desloca no espaço porque a métrica de volatilidade aumenta. A segunda opção de expansão torna-se mais valiosa. Mas o risco aumentado também afeta a primeira opção de expansão para o toldo. Sua métrica de valor para custo sobe porque a segunda opção de expansão faz parte dos ativos subjacentes (S) do primeiro. De fato, uma alteração na métrica para a segunda opção também deve alterar a métrica de valor para custo (pelo menos) da primeira. O que acontece se a oportunidade do tecido consumidor tornar-se mais rica Se a volatilidade dos retornos sobre os tecidos de produtos de consumo aumenta, a segunda opção de expansão cai. Isso faz com que a primeira opção de expansão se mova para a direita porque a segunda opção faz parte dos ativos subjacentes para o primeiro. Como outro exemplo, suponha que um concorrente apresente um tecido de substituição nos mercados de bens de consumo que a WeatherIze planejara atingir. Tente visualizar o que acontecerá. Não só as posições das opções mudam, mas também os tamanhos dos círculos. O círculo sólido, ou o valor do recurso (S), da segunda opção de expansão do WeatherIzes encolherão e as duas primeiras opções de expansão se moverão para a esquerda. Além disso, as primeiras opções de expansão subjacentes ao valor do imobilizado também devem diminuir. Desenho de círculos simples no espaço de opções também nos permite comparar estratégias. Por exemplo, assumimos que o WeatherIze não introduziria tecidos de marca sem expandir sua capacidade de toldo. Agora suponha que a empresa poderia fazer o primeiro, ou ambos simultaneamente, mas que um investimento maior seria necessário para fabricar tecidos de marca se a expansão do toldo tivesse sido realizada primeiro. Poderíamos também assumir que as margens de lucro nos produtos de marca seriam maiores se a empresa obtivesse mais experiência com tecido de toldo. Essas opções na estratégia alternativa do WeatherIzes não estão aninhadas, e elas não estão mais nos mesmos locais. O diagrama Opções de chamada na Estratégia alternativa WeatherIzes descreve a nova estratégia. Note that the second option, the branded-fabric option, is now farther left, its solid circle, or asset value ( S ), is smaller, and its dashed circle, or expenditures ( X ), is larger than it was originally. It is further out of the money but is now linked directly to the product introduction option. Given that the branded-fabric option is farther left under this new strategy and its solid circle is smaller, could we possibly prefer it Yes, actually, provided it also moves down in the spacethat is, if its volatility metric has increased. The pricing table in the real-options framework can tell us how far down it would have to go to compensate for any given move to the left. Finally, note that for the nonnested strategy, the value of both options directly enhances the value of the underlying assets associated with the initial product introduction. But it is no longer the case that any change in the second expansion option must affect the location of the first expansion option: each could, in fact, move around independently. Call Options in Weatherizes Alternative Strategy Although the options are not nested, they are very much related. Suppose, for example, that the awning expansion option pops into the money and is indeed exercised first, before the consumer fabric option. The value of the latter would be enhanced because the underlying assets associated with it would be expected to produce better marginsthe value-to-cost metric for the consumer fabric option rises. To compare WeatherIzes alternative strategies, we compute the value of each strategys introduction option. We can do that quantitatively using the real-options framework. In visual terms, we prefer the introduction option to be farther to the right and to have a larger solid circle. Whichever strategy accomplishes that is more valuable. Learning to Garden I argued in Investment Opportunities as Real Options that companies should adopt option-pricing techniques as adjuncts to their existing system, not as replacements. If WeatherIze takes that approach, there is a good chance that the tomato garden will help the company create and execute a superior strategy. Strategists at WeatherIze already were thinking several moves ahead when they purchased the license. They dont need a tomato garden to tell them merely to think ahead. But option pricing quantifies the value of the all-important follow-on opportunities much better than standard DCF-valuation techniques do. And the tomato garden adds a simple but versatile picture that reveals important insights into both the value and the timing of the exercise decisions. It gives managers a way to draw a strategy in terms that are neither wholly strategic nor wholly financial but some of both. Managers can play with the pictures much as they might with a physical model built of Legos or Tinker Toys. Some of us are most creative while at play. As executives at WeatherIze experiment with circles in option space, it is important that they preserve the link between the pictures they draw and the disciplined financial projections required by the real-options framework. They need to remember that the circles occupy a certain part of the space because the numbersthe value-to-cost and volatility metricsput them there. At the same time, they need to prevent the exercise from becoming just another variation on valuation as usual. This is the well-worn rut in which valuation analysis is used primarily to check numbers and as due diligence documentation for investments. Instead, the purpose should be to incorporate financial insights at the stage when projects and strategies are actually being created. How does one become a good gardener Practice, practice. I recommend starting by drawing simple combinations of projects to learn some common forms. What are the different ways you can depict a pair of nested call options How can the pair move in the space What are the ways to transform their configuration by changing the variables Then move on to simple generic strategies. What does a given strategy look like when drawn in the option space How does the picture change over time How does it change when an option is exercised Next, practice translating real business phenomena into visual effects to update pictures. For example, how will the picture change if you add a direct mail campaign to your product introduction Or how will the picture change if your competitor cuts prices when you enter a market Finally, try drawing your strategy and your competitors side by side: How does the value and location of your options affect the value and location of theirs How will they all move over time In most companies, strategy formulation and business development are not located in the finance bailiwick. Nevertheless, both activities raise important financial questions almost right away. Although the questions arise early, answers typically do not. For finance to play an important creative role, it must be able to contribute insightful interpretive analyses of sequences of decisions that are purely hypotheticalthat is, while they are still mere possibilities. By building option pricing into a framework designed to evaluate not only hard assets but also opportunities (and multiple, related opportunities at that), we can add financial insight earlier rather than later to the creative work of strategy. A version of this article appeared in the SeptemberOctober 1998 issue of Harvard Business Review . Timothy A. Luehrman is a professor of finance at Thunderbird, the American Graduate School of International Management, in Glendale, Arizona. He is the author of 8220What8217s It Worth A General Manager8217s Guide to Valuation8221 (HBR May8211June 1997) and 8220Investment Opportunities as Real Options: Getting Started on the Numbers8221 (HBR July8211August 1998).Slideshare uses cookies to improve functionality and performance, and to provide you with relevant advertising. Se continuar a navegar no site, você aceita o uso de cookies neste site. Veja o nosso Contrato de Usuário e Política de Privacidade. O Slideshare usa cookies para melhorar a funcionalidade e o desempenho e fornecer publicidade relevante. Se continuar a navegar no site, você aceita o uso de cookies neste site. Consulte nossa Política de Privacidade e Contrato de Usuário para obter detalhes. Explore all your favorite topics in the SlideShare app Get the SlideShare app to Save for Later even offline Continue to the mobile site Upload Login Signup Double tap to zoom out Option Based Portfolio Management Strategies Share this SlideShare LinkedIn Corporation copy 2017